Capital-risque : pourquoi près d’un investissement sur deux échoue en Europe ?
Une nouvelle étude pilotée par Audencia apporte un éclairage nuancé : le capital-risque européen obtient des performances globalement comparables à celles des États-Unis, mais selon des modalités différentes. Pour les fondateurs, investisseurs et décideurs publics, ces différences influencent les entreprises financées, leur valorisation et leur capacité de croissance des deux côtés de l’Atlantique. Elles éclairent aussi l’approche idéale que doivent adopter les les entrepreneurs lorsqu’ils lèvent des fonds en Europe ou aux États-Unis.
Le modèle américain du capital-risque, né en 1946 et adopté en Europe dans les années 1970, structure encore aujourd’hui les deux écosystèmes. Si les États-Unis restent plus matures et réalisent des investissements plus massifs, les différences de fonctionnement sont souvent mal documentées.
Une nouvelle étude publiée dans la revue scientifique Small Business Economics par des chercheurs européens comble ce manque. Elle analyse l’influence des contextes institutionnels sur les pratiques d’investissement en Europe et aux États-Unis. Intitulée “Practices of European and American Venture Capitalists : homogeneity and heterogeneity at work”, c’est la plus vaste enquête jamais réalisée en Europe sur le capital-risque : 611 dirigeants interrogés dans 396 fonds, représentant 55 % du marché européen et 130 milliards d’euros d’actifs sous gestion.
Des performances similaires, des fondations communues
Contrairement à une idée répandue, les données montrent que les performances du capital-risque européen et américain sont très proches : rendements comparables, taux d’échec similaires et part de “top deals” équivalente. L’Europe n’apparaît donc pas structurellement moins performante.
Les pratiques contractuelles convergent également vers des normes communes : droits de pro rata largement répandus (environ 80 % des fonds), clauses anti-dilution quasi systématiques, et gouvernance des conseils d’administration encadrée par des règles strictes.
Des deux côtés de l’Atlantique, les investisseurs accordent une importance déterminante à l’équipe fondatrice : 96 % estiment qu’elle conditionne le succès, et 92 % qu’elle constitue la principale cause d’échec.
Deux manières différentes d’investir
Si les résultats sont similaires, les méthodes diffèrent nettement.
Les investisseurs européens disposent d’un flux d’opportunités plus limité : ils rencontrent en moyenne 17 équipes avant d’investir, contre 28 aux États-Unis. Ils réalisent également moins de comités d’investissement (7 contre 10) et moins de due diligences (audits préalables ) approfondies (3,3 contre 4,8), tout en émettant un nombre comparable de term sheets (lettre d’intention) (1,7 dans les deux cas).
Les différences sont encore plus marquées dans les critères de décision. Les investisseurs américains accordent un poids important aux fondamentaux économiques : modèle d’affaires (83 %), produit (74 %) et taille du marché (68 %). En Europe, ces critères sont moins centraux (43 % pour le modèle économique et son adéquation stratégique).
Pour les dirigeants, cela change fortement la lecture des attentes : en Europe, la crédibilité personnelle, la résilience et l’engagement du fondateur jouent un rôle déterminant, tandis qu’aux États-Unis, la scalabilité et la robustesse du modèle économique de l’entreprise sont davantage scrutées.
Cette divergence se reflète aussi dans la perception du “dirigeant idéal” : en Europe, l’accent est mis sur l’individu (passion, détermination, engagement). Aux États-Unis, c’est davantage l’équipe dans son ensemble qui est évaluée (cohésion, organisation, capacité de croissance).
Des logiques devalorisation différentes
Les investisseurs européens s’appuient davantage sur les conditions de marché, les comparables et les objectifs de participation. Les investisseurs américains privilégient des approches prospectives fondées sur la croissance future et les scénarios de sortie.
Comme le souligne Benjamin Le Pendeven, professeur, expert en finance entrepreneuriale à Audencia :
« Le résultat est une logique de valorisation différente : l’Europe privilégie le réalisme, les États-Unis l’ambition. Une mauvaise interprétation de ces attentes peut mener jusqu’à des erreurs de valorisation et même compromettre une levée de fonds. »
Les tours de table menés avec plusieurs investisseurs illustrent aussi ces différences : les investisseurs américains cherchent davantage à mutualiser le risque via des co-investissements, tandis que les investisseurs européens privilégient l’accès à des expertises complémentaires.
Le modèle européen apparaît ainsi plus collaboratif, mais parfois plus lent.
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